吴建斌：房地产头顶上的乌云短期内不会消失

吴建斌 我这两天出差去了西部的一个城市，之前我的同事邀请我去那里看一看，我说没有时间，但后来他们坚持让我去一趟，说你一定要来。

我花了两天时间调研了下这个西部城市的房地产市场，最大的感受就是这个城市目前所处的阶段，有可能像深圳在90年代或者2000年这个时间点。我看到整个城市，现在到处是塔吊。访问了几家房地产公司，在手土地面积都是几万亩，最少的也有几千亩。市场的动力非常强，这个城市这几年GDP在全国排位很高。

我也分析了一些这个城市的数据，今年一季度GDP增长是10.1%。从这个现象我们可以看到中国的房地产市场，存在一种分化的局面。我感受非常深，当我们觉得整个中国的房地产市场，在目前的调控之下，遇到诸多困难，但当我们走到像这样的城市时，却又几乎感觉不到调控。我们知道中国市场非常大，绝对不仅仅是北上广深这几个城市，中国市场从东到南，从南到北，由于发展的阶段不一样，所以房地产市场的表现特征也不一样。这是我在这个西部城市待了两天的感受。

▌第一部分：对房地产行业的预判

今天我的演讲分几个部分，第一部分是对当前房地产行业的总体判断。这个判断未必准确，是我个人的一些见解。目前房地产市场总体给我的感觉，像天空上飘了一片乌云。

过去几年，特别是2015、2016年，我们房地产市场的各种前端融资非常热闹，钱也很多，你想融资，资金来源渠道很多。2015、2016年，房地产市场也经过了一轮大的增长，我认为最主要的还是金融市场的推动，特别是像我们当时非标型的发债市场的推动，房地产企业无论评级2A还是3A，在国内市场融资几十亿资金，或者上百亿资金是非常容易的，那个时候中国国内融资比较方便，境外市场融资也比较容易。

在这个阶段，我们知道信托融资、地产基金的融资，这些融资在快速增长的情况下发挥了非常重要的作用。但是经过了两年的发展，作为一个地产人，我深知当前融资环境发生了多大的变化。现在的融资难度非常大，融资成本也在上升，在这些方面，地产公司真的感觉面前飘了一朵乌云，而且这朵云很厚，就在我们头顶上。

除此之外，这两年，特别是在房地产市场，多项政策一直在加，没有放松。有人说是五限，有人说六限，差不多在房地产市场，能限制的都在使用。对房地产公司来讲，这是一个非常不利，不好的消息，市场在执行过程中难度很大，再加上融资成本也在上升。

在目前的融资市场，差不多只有开发贷才能保持和过去差不多的融资成本水平。其他的融资工具，融资成本，从我自己操盘的角度来看，起码上升了5%到10%。

以前已经和房地产商有合作的有些银行或者金融机构，已经签了贷款和约或者部分资金已经在使用，后面还有一些合同没有使用的，差不多在这个阶段、这些金融机构都要求改签合约，或者有补充协议。补充协议的目的，就是金融机构在资金链收紧的情况下，需要发展商承受融资成本上升带来的成本。

既然是乌云，如果来一阵风就可以吹走，这个风可能是政策风，有可能是因为其他什么原因，这些乌云就会被驱散。

但是在这种情况下，作为我们从事房地产行业的企业，怎么判断这个市场？

我是这么判断的，我认为目前我们现在的限制政策，短期内不会取消。当然会有人问，多长时间才能取消？作为企业来讲，战略部门一定要做一些先行性研究、预见性的判断。

我们在内部做过很深入的研究，我们判断政策限制，应该还会持续两年时间。两年的时间，对房产公司来讲，有些企业可能就是冬天，但又有些企业可能是春天。房地产公司最主要的，是要靠强大的资金支撑，如果没有足够资金储备，让自己过好这个冬，我相信压力是非常大的。

第二个方面，我认为调控的常态化也是不会改变的。房地产企业从90年代开始，到现在已经走了30年的时间，我们这些做房地产的人所经历的，就是每几年调控一次，而且每次调控都在加码。目前，加码已经到了历史上最严厉的时候，至于还会有什么新的举措，还不知道。这个行业就是这样，为什么会是这样？就是因为这个行业表现太好了，当别的产业还处于比较艰难的时候，利润率还处于比较低的情况下，房地产行业在蓬勃发展。

在经济的大环境下，我们去年保持了6.6%的经济增长，今年一季度保持6.8%的增长，这个增长趋势也没变。我们也知道房地产在我们国民经济的整体里面占比太足，几乎占了这个大饼里面的20-30%，拉动五六十个行业。所以房地产对经济增长贡献是很大的，所以经济增长只要不下滑，房地产的贡献，就一直是很大的。

我们还有一个判断，头顶上的乌云虽然短期内不会消失，但是长期应该会消失，应该政策会根据调控的需要和国家发展做判断和安排，但因为之前毕竟不是完全的市场经济安排，但随着各方面的健全，各方面管理和监管到位，这些政策引导，也会逐渐市场化。

房地产企业这么多年增长走过来，其实很多公司的管理基础还是很差，在过冬的这个时候，我们要苦练内功。房地产企业和金融密不可分，现金流的管理，是房地产企业最核心的方面。当然现金流我们也知道，一般包括两方面，一个是自己的经营现金流，另一方面是融资现金流，当融资环境出现了一种困局的时候，我们必须要加强自己内生的管理。

在这种情况下，房地产行业可能会出现四方面的特点：

第一是长期利润率趋于下降趋势。这和巴教授的判断完全一致，长期处于下降趋势。

到什么程度？整个社会平均利润率就是房地产行业最终利润率下降的目标。我们也知道过去房地产行业毛利率都在40%、50%之上，而且规模又大，利润率又高，当别的行业只有10%、7%、8%的时候，房地产有这么高的毛利率，你想想这个行业多好？但是这个趋势已经在逐步下降。

第二个，野蛮增长。原来开发房地产，只要有房子就好卖，不管房子建在哪里，水电煤气也不通，在那个年代，只要是房子就好。但是现在这样的房子就不好了，现在是品牌发展的年代，越有品牌的发展商，在市场上的房子越是好卖，品牌甚至比质量都更重要。

第三个，开发商有可能向运营商在转变。大家判断房地产要转型，到底怎么转，见仁见智，有很多种选择。我的选择就是开发商向运营商的转变，这个趋势也是不可逆转的。

第四个，行业的集中度提高。行业集中度在过去从2012、2013年以来，集中度明显提高，前10家房地产公司，前50家房地产公司，前100家房地产公司，在市场的占有率逐步拔高，特别是前10家，占到市场份额的30%、40%以上。

有人预测，前10家房地产商有可能在2020年，有可能占市场份额到50%。大家不可想象，有10家房地产公司占中国十几万亿市场的50%。这是非常震撼的一件事，如果这件事情发生，这个行业的整合就完成了。

这是我们对大势的判断。

面对乌云，作为房地产企业来讲，有时候也需要有逆向思维。顺向思维很重要，但是逆向思维也很重要。当我们在做逆向思维的时候，我们可能考虑一些因素，这些因素是什么，让我们产生逆向思维的结果，可能有几种东西：

第一，城镇化的方向。城镇化的方向就是国家的政策，目前中国城镇化发展60%，发达国家80%，还有20%的成长空间。这个变化会产生什么结果？有钱的阶层会向一线城市集中，次有钱人可能向强二线城市集中，钱不多但是想享受城镇化成果，要向县级、县市级走。这是国家推动的结果，也希望看到的结果。

第二，老百姓追求美好生活是一个方向。什么叫美好生活？就是我们现在追求和两三年前追求生活质量是不一样的，什么叫美好生活？城市交通要好，社区周边配套要好，社区的设计要好，社区的功能要齐全，户型要好，户型配套的高智能化东西要到位，从房间的角度我理解的就是这样。这个策略没变，我们就知道房地产的方向在哪里，也很清晰了。

第三， GDP仍然是考核或者衡量一个国家水平的动能。一季度GDP6.8%，是全世界最快的经济体，再加上我们的饼很大，在这么大饼的基础上，增长6.8%，这是很巨大的数据。这个数据的背后显示了中国经济，目前仍然保持非常强的活力；另一方面，我们投资、在推动经济成长。

再换一个角度看，在经济活跃的过程中，会有一批人受益。中国人的有钱就买房子的心态，这种做法一直没有变化。经济的成长过程中，又会有一批新的阶层出现，他们有了钱就会买房子，更有了钱就会买更好的房子，买改善性的房子。

第四，房地产行业，毛利率虽然在下降，但是房地产行业的毛利率、净利润率仍然是所有经济体里面最好的一个。

在这种情况下，经过四个因素的分析，作为房地产公司来讲，方向还是比较清晰的。房地产行业里面最核心的三大因素：人、土地、资金。谁拥有了最优秀的人，你在房地产行业就有立足之地；谁拥有了丰厚的土地储备，你在行业就是战无不胜；谁拥有了更大的资金来源，你这个企业在最艰难、或者未来调控过程中，你仍然活得比别人好。

前几天，我在微信里看到有个土地储备方面的排名，有些公司，目前土地储备达到了3.1万亿的土地储备，很简单，正常房地产公司土地储备一般会维持开发3年，3.1万亿正常情况下，如果各种因素能配套的话，每年销售量就应该是1万亿。第二第三名的房企，土地储备是2.8万亿，再接着2.5万亿。你拥有的土地储备在下一步竞争里面处于主导因素。

另外是人的因素，人的因素也是房地产公司里面最关键的。有些公司推行双赢机制，有些推行双享机制，这是为了获取市场上最优秀的人所设的机制，就是把市场优秀的人跟公司的各种利益紧紧连在一起。我们的诉求，就是经过发展之后，企业获得更好的收益，老板愿意把钱拿出来与我们的员工或者合伙人分享，我们很多房地产公司都在学这一套机制，这套机制目前看起来，能发挥很好的作用。

当前大家最关心的是资金问题，我找了2017年公布业绩的几家公司的业绩表，可以发现什么呢？碧桂园2017年业绩结算2269亿，毛利率26%，利润260亿，分析员分析说，预计2018年，碧桂园计划销售目标是7000亿。万科去年结算2429亿，净利润281亿，预计2018年目标销售7000亿。

这张表大家应该这么理解：

一个是这些地产商对未来是充满信心的。你可以看到2017年碧桂园销售5500亿，如果2018年目标是7000亿的话，增速还是很大的！万科5239亿的销售规模，到2018年他的规模也可能是7000亿。从这些公司列的目标来看，对未来是充满信心的，不管市场怎么表现，不管大家怎么看，也不管评论怎么样，这个做法，对市场未来的前景，是很看好的。

第二个方面，可以看到2017年这些公司的业绩都是创他们历史上的新高，但这不是新高，很快会被2018年业绩覆盖。非常简单，比如2017年碧桂园的销售是5000亿，结算收入是2269亿，也就是说2017年，还有不少的销售收入会到2018或者2019年才结算，如果毛利率保持不变的情况下，利润是要翻番的。换句话说，2018年，我们所列的地产公司的盈利会翻番。

第三个方面，这个表只是列了十家公司，其实可以列前一百家公司，每家公司对2018年的销售都是充满期待的，不管市场发生什么变化，不管现在金融市场多么紧张，他们对市场的前景都是非常看好的。

土地市场呈现的主要特点：

第一个，向县乡一线在覆盖。原来市场覆盖大多数在一二线城市，2016年、2017年以来，已经开始覆盖三四线城市，有的公司已经覆盖乡镇。这是一个趋势，全国覆盖。为什么会出现这样的现象？因为一线在限购，市场那么多流动的资金、富裕的资金要找出路，出路找哪里？一线投资不了跑二线，二线投资不了跑三线，三线跑不了去乡镇，资金在一步步外溢。所以土地市场现在呈现三四线市场的土地大家争得火热，三四线城市以下的五六线城市也开始火热。

其次，城市群周边为主要战场。巴曙松教授叫三大城市群，3+6的城市群结构。分析一下房地产公司的2017年业绩，会发现主要城市的城市群，特别是华南以深圳、广州为中心的，华东上海、杭州为中心的，北京、天津作为中心的，这三个城市群带来的销售贡献在每一家公司的占比非常高。在未来还将继续以这种态势推进当中。

第三，房地产公司原来专注做住宅房地产，现在实际上产城融合。比如特色小镇，现在往这方面推进。从几家公司可以看到，最近都在提出一种特色小镇、产城融合的战略。恒大拿出1000亿在科技方面做项目，每家都有自己的打法，核心就是产城融合。

再接下来，就是与金融机构的完美结合。房地产公司都要靠金融机构，而项目的发展还是靠金融机构，没有强大的资金支持，房产公司很难发展。房地产的利润，就来自两部分，一个是销售收入，一个是融资带来收入。

从这种情况来看，房地产公司的高周转仍然是利器。最近网上可以看到很多公司，不但签出很多文件，希望项目上加快周转，为什么会这么做？其实很简单，因为现在的融资成本上升5-10%。这5%到10%通过什么方式，可以让融资成本既能接受又能推动产业加快发展？

你的施工期、销售期要短、资金回流越快，那么你在市场竞争就具有优势，如果借到一笔10%利率以上的资金，原来别人6个月就能销售，而你放5年才销售，这个最后的结果差别非常大。

第二个特点就是限价，采取合作开发的策略。我们现在有一块地，三五家房地产公司大家共同去做。既然不能做最大化，那么价格不要谈得太高，发挥自身优势，每个人在市场份额里面仍然可以分。

第三个是并购基本过去了。过去几年房地产公司高速发展，60-70%是并购获得的，很多房地产公司在各个地方，把能够并购的资源都拿了，现在越来越少，所以招拍挂是未来获得土地最核心的渠道。我认为：招拍挂，旧改以及产城融合有可能变成下一步获得土地的主要来源。

▌第二部分：对变化中的融资方式的预判

融资非常重要，融资成本前面已经讲过这些观点，大家可以看一看。

在融资方面，我这样认为：尽管国家在融资方面关了一扇门，但会开若干的窗，门关的是非标的。我们的金融市场真的是需要这样一些标准，这个市场越规范、越有序，其实对整个房地产行业或者国民经济都是利好。把非标关掉是没问题的，对房企来说。关了一扇门，会开了很多窗。

我举几个例子，开发贷、并购贷、抵押贷没什么影响，这些仍然存在。然后开的另外一扇门比如有资产的融资，有证券化、ABN、CMBS、ABS是房地产公司开发的，核心点是用于资产。

作为财务人员来讲，我们经常要看资产负债表，资产负债表主要分左右方，左方资产方，右方是负债权益方。如果你会看资产负债表，就会觉得每个科目都可以融资的，应收款可以融资、收租的资产可以融资、成形的资产可以融资，正在路上的资产也可以融资，在建工程可以融资、商业资产可以融资，酒店资产可以融资……

再加上去年以来，我们国家正在推行长效激励机制的建议，所以长租公寓市场的融资也是非常可观的。这分为两种，形成或者已经可以出租公寓可以融资，没有建成的长租公寓也可以融资。渠道很多，我们可以通过发债、信托、银团，可以通过境内外，我们想得到的融资工具差不多在这个市场都可以用的。只是每个工具用的时候所产生的结果不一样，有些可能需要时间很长才能融到一笔钱，有的可能需要时间很短，这都不要紧，如果你知道能给公司带来很好的融资，按照不同的时段，不同的团队安排、激励，这些问题都可以解决。

我在这次峰会上举些例子，比如阳光城（000671.SZ）是一家地产公司，全国排名16、17位，各种指标排下来18、19位的水平。眼看着市场非常好，前景吸引人，在这种情况下，房地产开发的三大要素之一的人，就是优秀的团队已经构建完成，土地目前有将近5000亿货值，虽然不高，但还可以。

5000亿货值按照我们开发结构来讲，就是2-3年时间，当然接下来，就要解决资金问题，当我们认识了这个问题的时候，阳光城的团队就是在推动各项融资方面要花很大功夫，所以我们怎么样融合团队，每个团队有不同的激励机制，而且在国家政策允许的情况下。

举个例子，我们的REITs做了30亿，这是深交所批的。还有在建工程，我们自己盘点一下，我们在将来的三年，在建工程在施工方面需要建安费，我们为建安费做融资，会发公司债，这些都是正在做的事情。

比如我们全国首单购房ABN。这个是15亿，已经完成了，非常有效。虽然花的时间很长，我们做这个产品的时候，大概前前后后花了三个月的时间，金额也大概做了14亿，对房地产公司来说，10多亿资金并不多，但这是一个创新。我们把资产负债表分割之后，觉得这一块可以带来收益，过去看不上这个钱，但是现在对我们来说，也重要，就是把购房余款打包形成了一个产品。

比如我们在做CMBS，叫商业抵押担保的证券，这个可以赚八个多亿，我们把西安一个物业进行质押，质押之后变成一个产品，然后发掉，成本不高。

在物业管理方面，我们物业管理费ABS，也可以做，这个做7亿对物业公司来讲也是不少的钱，把创新的融资工具带来的资金加起来也有几百亿。对房地产企业来讲，正常的销售在继续之中，除此之外，把资产负债表进行分解，又能带来几百亿资金，这就有很大的贡献了，这也是我们财务工作者应该体现的价值。

还有商票付款、保理、信托、境外发债等这都是我们可以做的。

▌第三部分:对房地产业的总趋势判断

刚刚已经提过，对房地产公司来讲，人、土地、钱三者不能缺一，当人的问题解决好，要解决土地问题，当土地问题解决好，要解决钱从哪里来的问题，钱有很多途径可以获得，不是单单的营运收入，并不是没啥事可以做。总而言之，我对房地产市场有一个粗略的判断。

如果人到位、土地到位、资金都到位了，那么这家公司在房地产行业里做的就不错，我对房地产预测：以现在的发展速度或者各种因素的具备之下，10年以后房地产市场总量有可能是20万亿。做一个假设，销售面积不变，我对销售价值做3%的提升，10年以后就是20万亿的市场，这是有可能发生的。

我最近去了好几个城市，特别是西部一些城市。像西安、昆明，包括深圳在内，一线城市房价从数据来讲是有所下降，但这不一定是真实的，西部的城市增长都是50%或以上。所以全国普涨的情况下，保持3%的递增，有可能在10年后，我们市场总额就是20万亿。

在20万亿的市场里面，我认为强者更强，特别是前20强的公司会表现非常优秀，占比提高，特别是未来3-5年还会保持40%、50%甚至一两倍的成长。另外，就是强强合作会更多，大的地产商和大的地产商合作，大的地产商跟拥有土地的土地商围绕土地的合作，这种合作趋势非常明显。中小地产商不是没机会，只要有能力，以共存的立场把拥有的土地拿出来，合作为主，发挥自身的优势。

另外一个在打法还是高周转，房地产公司化解风险最根本的就是高周转，越快越好。很多公司的钱可能是一块钱周转一年一次，如果一块钱一年周转两次活或者周转三次，效果就会很好。房地产市场能实现高周转，最核心的通道就是住宅房地产，住宅房地产市场需求量非常大，不会枯竭，也没有到天花板。除了正常需求以外，我们还有对美好生活的追求的需要，这个可能永远不会变，这是件好事。还有一个需求是产城融合，最后一个是产融的结合，这是房地产最重要的趋势。

以上的分享是我个人的看法，未必对，仅供参考。也谢谢大家的聆听。

（本文为阳光控股执行董事、阳光城执行副总裁吴建斌在2018格隆汇“高屋建瓴”全国房地产高峰论坛演讲实录）